Il vecchio e il nuovo della crisi europea

di  Sergio Cesaratto,

fonte: http://temi.repubblica.it/micromega-online/oltre-lausterita-un-ebook-gratuito-per-capire-la-crisi/ 

La crisi dell’Eurozona (EZ) presenta elementi vecchi e nuovi. Il deja vu è nella natura della crisi come crisi di bilancia dei pagamenti, dunque una crisi che tipicamente si manifesta attraverso forti disavanzi di partite correnti (PC) e debiti esteri da parte di un gruppo di paesi “periferici” verso i paesi centrali (vedi BOX 1). Martin Wolf sul Financial Times (10/4/2012) è stato molto efficace nel sostenere questa tesi. La crisi dell’EZ e le vicende che a essa hanno condotto hanno dunque forti rassomiglianze con le crisi del debito estero che i paesi in via di sviluppo hanno conosciuto negli scorsi decenni. Per contro, la novità è che questo accade nell’ambito di una unione monetaria, dunque fra paesi che condividono il medesimo sistema dei pagamenti, vedremo con che conseguenze. In verità nessuno aveva intravisto né il deja vu, né il nuovo contesto entro cui esso si sarebbe dispiegato (con l’eccezione di De Grauwe). L’avere ora la moneta in comune rende assai complicato trovare soluzioni.

Questa volta (non ) è diverso

Un noto libro di Reinhart e Rogoff (2010) che tratta della storia delle crisi finanziarie, pur essendo a mio parere assai confuso, ha un titolo invece assai azzeccato. Le crisi finanziarie presentano infatti una sequenza di “sfortunati eventi” (Reinhart 2011) che si ripropone sistematicamente, ma che viene costantemente ignorata ritenendo che “questa volta è diverso”. Per rimanere a tempi recenti, un economista Cileno, Diaz-Alejandro (1985) fornì la prima interpretazione di una tipica crisi finanziaria latino-americana con riferimento al Cile dei primi anni di Pinochet. Il titolo dell’articolo era anche molto azzeccato “‘Good-bye financial repression, hello financial crash?’. In sostanza l’idea era che i paesi in via di sviluppo (PVS) o periferici muovessero da situazioni di “repressione finanziaria” in cui il sistema bancario è fortemente controllato dallo Stato che incanala il credito verso il finanziamento della spesa pubblica o, questo è interessante, verso il finanziamento di investimenti a lungo termine. Tutto questo accadeva nell’epoca di Bretton Woods quando i flussi internazionali di capitali privati erano fortemente controllati. Se questo, da un lato, riduceva la possibilità dei PVS di ricorrere a finanziamenti stranieri per lo sviluppo, dall’altro impediva la tentazione alla scorciatoia di insostenibili indebitamenti esteri stimolando questi paesi a farcela da soli attraverso il controllo pubblico delle risorse disponibili (BOX 2). Dagli anni 1970 comincia il processo di liberalizzazione dei movimenti di capitale in una generale imposizione dell’ideologia liberista ai PVS dell’America-Latina prima, e successivamente anche a molti paesi dell’Asia emergente (che infatti conobbe il suo “financial crash” nel 1997-98). I primi due ingredienti della sequenza tipica di una crisi debitoria sono dunque la privatizzazione e deregolamentazione dei sistemi finanziari e la liberalizzazione dei movimenti di capitale. Per attirare capitali dall’estero, cioè per convincere stranieri a detenere attività finanziarie denominate in valuta locale, si deve assicurare loro che il tasso di cambio nominale venga tenuto stabile (se uno straniero investe in un titolo denominato in una moneta periferica, intende assicurarsi che quella valuta “mantenga il cambio”). Così fece per esempio l’Argentina all’inizio degli anni 1990, o l’Italia aderendo al Sistema Monetario Europea (SME) nel 1979. Questi elementi, liberalizzazioni e stabilizzazione dei cambi, sono stati storicamente sufficienti a suscitare massicci afflussi di capitale verso i paesi periferici (si veda anche il contributo di Bagnai). Nell’EZ si è andati addirittura oltre abolendo le monete nazionali. Con quali conseguenze?

Secondo la teoria neoclassica tradizionale questi flussi di capitale sono fisiologici fra paesi industrializzati e ricchi di capitale e paesi inseguitori e poveri di capitale. Per esempio, Blanchard e Giavazzi (2002) argomentarono anni fa, quando gli squilibri europei cominciavano a evidenziarsi, che tutto andava bene in quanto la periferia europea avrebbe usato quei capitali per investimenti e crescita. Peccato che, tuttavia, l’esperienza passata abbia insegnato che ciò non accade: i flussi di capitale vanno in genere ad alimentare non investimenti produttivi tali da far crescere le esportazioni e la possibilità di ripagare i debiti contratti, ma consumi, e in particolare bolle immobiliari.1 Questo, come è accaduto in Spagna e Irlanda (fatevi un giro per le periferie di una città spagnola e vedrete quartieri fantasma, e se girate per Buonos Aires vi mostreranno i grattacieli frutto di simili eventi nell’Argentina di Menem), può anche generare crescita: l’edilizia è infatti un volano dell’economia, a forte occupazione diretta e indotta (materiali utilizzati, mobilio ecc.). Ma non è creazione di capacità esportatrice. Dunque le famiglie potendo finalmente accedere a mutui a tassi e durata accessibili si indebitano, mentre l’economia tira generando redditi e ottimismo, per cui si compra anche se i prezzi delle case crescono. Tale crescita si traduce in due altri “sfortunati eventi”: l’inflazione aumenta, e si perde competitività nel commercio internazionale,2 e la crescita dei redditi genera aumento delle importazioni dai paesi centrali. Inoltre sui debiti contratti si pagano gli interessi, relativamente contenuti almeno sino a che dura la fiducia, come è accaduto nell’EZ dove, peraltro, la stessa BCE praticava bassi tassi. Bassi che siano, il pagamento degli interessi su un debito che cresce costituisce a sua volta ulteriore fonte di indebitamento. A tal proposito, la figura 1 che segue è stato definito come la migliore sintesi della crisi finanziaria europea:3 la repentina convergenza dei tassi europei a lungo termine a livello tedesco, e la loro repentina divergenza quando la crisi scoppia e i capitali scappano. Nel caso spagnolo e irlandese, infine, la crescita economica e i bassi tassi portavano a un bilancio pubblico in condizioni eccellenti (era il settore privato che si stava infatti indebitando con l’estero).

Tassi d'Interesse su Titoli di stato a 10 anni

Tassi d’Interesse su Titoli di stato a 10 anni

Siamo ora all’epilogo: a un certo punto, un po’ come è successo per la bolla immobiliare americana, i prezzi delle case cresciuti a livelli troppo distanti dai redditi medi reali delle famiglie e tassi di interesse in crescita (la BCE e la FED li aumentano da metà decennio scorso) fanno vacillare la bolla immobiliare; questa scoppia prima negli USA e poi in Irlanda e Spagna. Con la crisi del settore delle costruzioni reddito e occupazione cominciano a calare in un mercato globale che soffre del contraccolpo della crisi USA. Le banche vedono aumentare le proprie sofferenze, poiché famiglie e imprese che non ce la fanno a restituire i mutui, e a loro volta tagliano il credito (credit crunch).

Lo stato vede calare le entrate fiscali mentre deve soccorrere famiglie, imprese e, soprattutto, banche in crisi. Ecco che in Spagna e Irlanda la crisi si trasmette dal settore privato a quello pubblico. Il panico comincia a diffondersi fra i creditori stranieri che cominciano a ritirare i propri capitali e a non rinnovare i prestiti (ma anche chi può fra i nazionali espatria i capitali), o a chiedere tassi di interesse più esosi – di cui i famosi spread sui titoli pubblici sono un esempio – il che accresce la posizione debitoria. Questo fenomeno è noto come “sudden stop” nei flussi di capitale. Nelle vicende dei PVS l’epilogo era un default più o meno regolato sui debiti pubblici, la svalutazione della moneta e misure di rigore fiscale interno, una combinazione in cui la ripresa delle esportazioni compensava in certa misura l’austerità di bilancio.

La vicenda europea si differenzia perché c’è la moneta unica, come vedremo. Se volessimo riassumere la serie di sfortunati eventi: liberalizzazioni finanziarie + stabilizzazione cambi, afflussi di capitale, bolla immobiliare,crescita, inflazione, rivalutazione tasso di cambio reale e perdita di competitività, aumento delle importazioni, disavanzi delle PC e indebitamento estero, aumento dei tassi di interesse e difesa della parità di cambio “sudden stop”, svalutazione + default (Frenkel e Rapetti 2009 sono una buona lettura in proposito). La vicenda italiana si differenza, tuttavia, da questa sequenza.

La Bilancia dei pagamenti

Se un paese spende all’estero (per le importazioni, per pagare gli interessi sui debiti contratti con stranieri, per aiuti agli altri paesi, perché gli immigrati mandano i guadagni a casa) più di quanto incassa (attraverso le esportazioni, incassando interessi sui crediti concessi, per aiuti che si ricevono ecc.) presenta, si dice, un disavanzo di partite correnti (PC).

Il saldo della bilancia commerciale, la mera differenza fra esportazioni e importazioniè una parte del saldo delle partite correnti. Un paese che avesse un saldo negativo del PC dovrebbe farsi prestare capitali dall’estero (come accadrebbe a voi se spendeste più di quanto incassate, dovreste indebitarvi). Il paese vedrebbe dunque un saldo positivo dei movimenti di capitale (MK), positivo perché nel taccuino dove segnate le entrate (un “+”) di denaro preso a prestito dalla zia e le uscite (un “-“) di denaro dato in prestito alla zia (o restituito), la prima voce supera la seconda, prevale il segno +. Un paese che avesse un saldo positivo delle PC potrebbe concedere crediti all’estero (come accadrebbe a voi se spendeste meno di quanto incassate, potreste accordare del credito), dunque c’è un saldo negativo dei movimenti di capitale, negativo perché nel taccuino dove segnate le entrate (+) di denaro preso a prestito e le uscite (-) di denaro dato in prestito la seconda voce supera questa volta la prima e prevale il segno. Naturalmente un paese con saldi positivi delle PC può accumulare riserve valutarie (senza riprestare cioè i propri incassi netti dall’estero).

Simmetricamente, un paese con saldi negativi del PC può ricorrere alle riserve valutarie, cioè a valuta messa sotto il mattone nei periodi favorevoli (senza dunque indebitarsi); il problema è che le riserve si esauriscono, per cui prima o poi se si spende più di ciò che si guadagna, come accade a ciascuno di noi, ci si deve indebitare.

Trascurando le riserve, in generale si può dunque dire che saldo del PC = saldo dei MK, o con un poco di algebra elementare saldo del PC – saldo dei MK = 0 che esprime la banale logica che se durante il mese spendo più di quanto guadagno, la zia mi deve prestare i soldi, il saldo commerciale negativo col droghiere deve essere pari al saldo finanziario con la zia. Questa è la Bilancia dei pagamenti.

A indebitarsi con l’estero possono essere sia il settore privato (famiglie e imprese) che il settore pubblico. Qui la faccenda si complica un pochino. Degli esempi aiutano. Nel caso della Germania il settore pubblico ha un piccolo disavanzo fra entrate e spese. Ma non deve ricorrere a prestito esteri poiché il settore privato ha un forte avanzo, cioè spende assai meno di quanto incassa. Allora il settore privato tedesco è in grado sia di finanziare il disavanzo del settore pubblico che di prestare soldi all’estero. Nel caso della Spagna, sia il settore pubblico che quello privato sono in disavanzo per cui non si possono, per così dire, aiutarsi a vicenda e devono entrambe ricorrere a crediti dall’estero. Riassumendo, quando in un paese i due settori domestici, pubblico e privato, nel complesso sono in avanzo (Germania) vuol dire che il paese nel suo insieme produce più di quello che consuma, e infatti avrà le PC in avanzo e, specularmente, concederà crediti all’estero. Invece quando in un paese i due settori domestici, pubblico e privato, nel complesso sono in disavanzo (Spagna) vuol dire che il paese nel suo insieme produce meno di quello che consuma, e infatti avrà del PC in disavanzo e, specularmente, riceverà crediti dall’estero.

Il vincolo estero alla crescita

Il principale vincolo alla crescita per un paese periferico è quello estero. Vale a dire,per crescere si deve importare tecnologia, come attrezzature e brevetti, e spesso anche materie prime ed energia di cui il paese è privo.

Nonostante quello che i sostenitori meno avveduti della “Modern Monetary Theory” fanno talvolta credere, un paese periferico non può pagare queste importazioni stampando la propria moneta, ma deve procurarsi valuta pregiata, per esempio dollari. Questi si possono acquisire attraverso avanzi commerciali (o in generale delle PC), oppure indebitandosi con l’estero. La prima strada è spesso preclusa perché i paesi periferici spesso non hanno esportazioni competitive a sufficienza, mentre dipendono molto dalle importazioni. La seconda strada è pericolosa in quanto i debiti si devono restituire e nel frattempo vi si pagano sopra cospicui interessi. Nei casi più fortunati, alcuni paesi emergenti come quelli dell’Asia emergente sono riusciti, da un lato per la bontà delle istituzioni nazionali e dall’altra per l’apertura del mercato statunitense loro offerta per ragioni geo-politiche a svilupparsi senza ricorrere all’indebitamento, una strada quest’ultima oggi ritenuta fallimentare.

L’altra faccia della medaglia: il mercantilismo tedesco

Caratteristica degli “sfortunati eventi” europei è anche che il paese da cui ci aspetterebbe un ruolo di traino delle economie europee non si è sinora mosso come locomotiva bensì da vagone. L’accusa frequentemente mossa alla Germania è infatti quella di neo-mercantilismo, il perseguimento cioè di sistematici avanzi con l’estero.

Cesaratto e Stirati (2011) e Cesaratto (2012) hanno evidenziato una continuità fra le strategie adottate dalla Germania nell’UME e quelle che questo paese adottò già nei sistemi di cambi fissi di Bretton Woods prima, e dello SME dopo. Questi contributi hanno anche mostrato come il neo-mercantilismo sia funzionale a realizzare un elevato tasso del profitto attraverso una politica di moderazione salariale, affidandosi ai mercati esteri per smaltire le eccedenze di produzione. Un importante storico economico tedesco (Holtfrerich) ha definito tale strategia“mercantilismo monetario”.

Essa fu inaugurata sotto gli auspici di Erhard nei primi anni 1950 e consiste nelmantenere un ”tasso di cambio reale competitivo”, il che significa che in un sistema di cambi fissi si deve mantenere un tasso di inflazione leggermente inferiore a quello dei principali concorrenti.

Sono tre le istituzioni che sorreggono tale modelloco-determinazioneistituzioni mercantiliste, e la Bundesbank.

La co-determinazione implica un sindacato cooperativo ai livelli micro e macro nel perseguire la competitività esterna di prezzo e tecnologica del paese.
Le istituzioni mercantiliste sono infatti volte alla cura dell’addestramento delle forze di lavoro, al forte sostegno alla ricerca e a un governo che identifica la politica estera con gli interessi commerciali del paese. La moderazione salariale è anche componente tradizionale del mercantilismo. Lo stato tedesco non appare peraltro come un avversario delle classi lavoratrici, ma si atteggia al paternalismo, mentre senso delle tradizioni, della comunità e del rispetto per la natura sono parti costitutive dell’”ideologia tedesca”. I surplus commerciali sono cemento dell’orgoglio nazionale. Ma, come diceva Voltaire, “gli incantesimi distruggeranno un gregge di pecore se somministrati con una certa quantità di arsenico”.
Quest’ultimo è costituito dalla Bundesbank che in un peculiare sistema di contrattazione salariale interveniva direttamente al tavolo delle trattative, da vero e proprio cane da guardia dei salari tedeschi. Tale modello se ha da un lato portato la Germania a elevati standard di vita e a una invidiabile stabilità, ha dall’altro da sempre costituito un problema per l’economia internazionale in quanto la quarta economia mondiale (la terza fino alla recente crescita della Cina) ha il compito di far da traino alle altre economie espandendo il proprio mercato interno, non andare a rimorchio di mercati più deboli cercando di vendere più di quanto acquisti.

E’ naturalmente responsabilità della nostra classe dirigente nazionale, quella ancora al potere, aver condotto l’Italia in un accordo monetario in cui il mercantilismo tedesco si dispiega senza rimedio. Il centrosinistra ulivista, in particolare, porta gravi responsabilità nell’aver legato le fortune del paese a quelle dell’unificazione monetaria mettendo in secondo l’occupazione e l’equità distributiva e così contribuendo alla diffusa e non ingiustificata disaffezione alla politica di vasti ceti popolari (si veda al riguardo il contributo di Pivetti). I risultati dell’operare congiunto della serie di sfortunati eventi nella periferia, e del mercantilismo Tedesco sono evidenti nella figura 2 che segue.

Saldi delle Partite Correnti

Saldi delle Partite Correnti

Concludendo questa parte, e prima di considerare la specificità italiana, si deve prestare attenzione a una frequente critica mossa alla politica monetaria6 della BCE quale presunta responsabile della crisi delle bilance dei pagamenti dell’Eurozona. Si sente infatti spesso dire che la BCE avrebbe modellato la propria politica monetaria sulle esigenze tedesche: avendo questo paese una inflazione assai bassa, ciò implicava tassi di interesse nominali anche bassi per evitare tassi reali troppo elevati. Ma al contempo ciò avrebbe determinato tassi di interesse reali addirittura negativi nella periferia, con un conseguente stimolo all’indebitamento. Se ne conclude che la politica monetaria troppo espansiva della BCE sarebbe responsabile della crisi. In verità, non dovremmo certo esser noi a criticare la BCE per questo.

Se infatti la BCE avesse condotto una politica monetaria più restrittiva, essa, congiuntamente alle politiche conservatrici condotte dalla Germania, avrebbe determinato una generalizzata stagnazione europea. Le responsabilità della crisi sono dunque da addebitarsi, da un lato, all’assenza di politiche di bilancio e distributive volte al sostegno della domanda aggregata, in particolare nei paesi “core” che, unitamente alla politica espansiva della BCE avrebbero favorito una crescita più equilibrata; e dall’altro allo scatenamento della potenza destabilizzante dei movimenti internazionali di capitale, favorita dalla moneta unica (che ha comportato la loro liberalizzazione nel contesto di una definitiva stabilizzazione dei cambi).

Il caso italiano

Il caso italiano non si confà, invero, completamente al modello della crisi qui delineato. L’Italia non è un paese strettamente periferico, né ha visto un afflusso massiccio di capitali finiti a finanziare una bolla immobiliare; il suo debito pubblico era maturato negli anni 1980, oltre che per la perdurante tolleranza per l’evasione fiscale, a causa del combinato disposto di “divorzio” fra Banca d’Italia e Tesoro e adesione al sistema monetario europeo (SME) che fece esplodere la spesa per interessi, mentre negli anni dell’euro i disavanzi pubblici si sono mantenuti nei noti “parametri di Maastricht” al prezzo di una sostanziale stagnazione.

Con la moneta unica il paese ha, tuttavia, visto la propria competitività deteriorarsilungo gli anni dell’UME, le sue partite correnti sono progressivamente peggiorate ciò che ha comportato, anche per il nostro paese, un crescente ricorso a capitali esteri per finanziarle. L’obiettivo, soprattutto da parte dei governi di centro-sinistra, di ridurre il rapporto debito pubblico/Pil e il declinare dello stimolo delle esportazioni hanno condotto l’economia italiana ad anni di stagnazione della domanda aggregata e conseguentemente della produttività e del reddito pro-capite. ù

Un più coraggioso sostegno della domanda interna avrebbe probabilmente condotto a un maggiore deterioramento dei conti esteri. Sebbene infatti i più bassi tassi di interesse dovuti alla moneta unica avrebbero attenuato o annullato la necessità di saldi pubblici primari (al netto della spesa per interessi) necessari per stabilizzare il rapporto debito pubblico/Pil, una maggiore crescita della domanda interna avrebbe accentuato il deterioramento dei conti con l’estero. Più approfondita ricerca andrà condotta nel ricostruire queste vicende essenziali per la comprensione piena del caso italiano nel primo decennio dell’UME.

Il fatto che il vincolo estero si sia fatto più stringente negli anni dell’UME è certamente dipeso, oltre che dal mancato ruolo di traino dell’economia tedesca, anche dalla storica difficoltà del paese di abbattere lo zoccolo inflazionistico che lo separa dai paesi sopra le Alpi, zoccolo che ha contribuito alla perdita di competitività esterna. Tale zoccolo si è pur tuttavia ridotto in maniera cospicua allineandosi nella sostanza all’obiettivo europeo del 2%. Ragione per cui l’indice va nuovamente puntato verso le politiche adottate dal maggior mercato europeo, quello tedesco, volte a deprimere la domanda interna e a contenere il tasso di inflazione al di sotto dell’obiettivo europeo del 2%, già di suo molto basso. In questo la Germania ha “giocato sporco” (v. Bibow 2012, sezione 5) come già ai tempi di Bretton Woods (Cesaratto e Stirati 2011: sezione 4) o dello SME (Vianello 2005: sezione 2).

Crisi economica europea: come si sta evolvendo la situazione

Ritornando al quadro complessivo delle vicende della crisi finanziaria europea, per capire come sta evolvendo la situazione dobbiamo assolutamente entrare in alcuni passaggi tecnici. Quando, ad esempio, avviene un pagamento un bene tedesco importato dalla Spagna ciò che accade è che una somma di euro si sposta dalla banca spagnola (chiamiamola Santander) a una tedesca (diciamo la DB). Ciò si svolge con l’intermediazione dell’Eurosistema (BCE e banche centrali nazionali dell’EZ) attraverso un sistema di pagamenti che si chiama TARGET 2 (T2) che è stato nell’ultimo anno oggetto di feroci discussioni.

Come funziona? In pratica la Santander ordina alla Banca di Spagna, presso la quale essa detiene riserve (liquidità), di prelevarne una parte ed effettuare il pagamento via T2 alla DB. Nei fatti, via BCE, la somma arriva alla Bundesbank che la accredita alla DB.

Questa modalità di regolare i pagamenti attraverso le banche centrali e successiviprestiti inter-bancari si svolge anche all’interno dei paesi, per esempio giornalmente fra Banca Intesa e Unicredit. In una unione monetaria, ciascuno è per definizione libero di spostare i propri depositi fra Unicredit e MPS, o fra Intesa e DB e così via.

Il sistema dei pagamenti europeo non è dunque altro che l’estensione degli stessi principi che vigevano in ciascun sistema dei pagamenti nazionale. L’illusione è però stata che una volta unificati i sistemi di pagamento, l’EZ non potesse più incorrere nella serie degli sfortunati eventi che culminano in una crisi della bilancia dei pagamenti (così come la Calabria o la Sardegna non sono mai incorse in tali eventi dopo l’unità monetaria italiana).

In verità la situazione è paradossale ed inedita. Ricordate che la serie di sfortunati eventi, in combinata col mercantilismo tedesco, ha condotto a forti disavanzi di PC dei paesi periferici a fronte degli avanzi dei paesi core? Abbiamo anche detto che quegli squilibri erano compensati da flussi di capitale dai paesi centrali. Orbene, a ben vedere questo è quello che accadeva quando la DB riprestava alla Santander il pagamento all’esportatore tedesco. Ciò che, tuttavia, è accaduto con progressiva rilevanza dal 2008 è che le banche core (la DB dell’esempio) hanno smesso di “riciclare” i proventi relativi al surplus commerciale tedesco non fidandosi più della solidità delle banche spagnole e degli altri periferici, né di prestarli a quegli Stati come accaduto sino ad allora.

Anzi, man mano che i prestiti pubblici e privati venivano a scadenza, le banche tedesche hanno cominciato a non rinnovarli, ritirando i capitali, il “sudden stop” di cui sopra. Nel passato, normalmente a questo seguiva un default degli stati, come in Argentina nel 2002, e/o almeno una drammatica svalutazione come in Italia nel 1992. In una unione monetaria il secondo esito è escluso per definizione, se non nella forma drammatica della rottura dell’unione. Il sistema dei pagamenti europeo T2 è peraltro congeniato per tenere in vita il sistema finanziario europeo, come accade in qualunque sistema finanziario nazionale: se il mercato interbancario si blocca, nell’esempio la DB non ricicla i depositi ricevuti riprestandoli alla Santander, quest’ultima può ricorrere ai prestiti della Banca di Spagna. Nei fatti presso la BCE dal lato delle sue passività rimangono depositati le riserve che le banche dei paesi in surplus non riprestano, e dal lato degli attivi vi sono i finanziamenti che essa concede alle banche periferiche. Così come quando i tedeschi ritirano capitali dalla periferia, e le banche periferiche si trovano a corto di liquidità, per evitare una “corsa agli sportelli” l’Eurosistema fornisce liquidità a tali banche.

Di nuovo la BCE si trova da un lato crescenti depositi da parte delle banche dei paesi in surplus che raccolgono i capitali disinvestiti dalla periferia, e dall’altro presta liquidità crescente ai paesi periferici. La figura 3 mostra come a fine 2011 la Bundesbank avesse attività presso il sistema T2 (diciamo depositi dei risparmiatori tedeschi presso la BCE) pari a quasi 500 miliardi, a cui fan fronte passività delle banche centrali periferiche (da ultimo debiti dei paesi in disavanzo) pari a circa 400 miliardi di euro. Gli ultimi dati parlano di un credito tedesco di 800 miliardi.

Crediti e Debiti verso TARGET 2

Crediti e Debiti verso TARGET 2

Nel 2012 tali squilibri si sono certamente aggravati soprattutto perché è proseguita la fuga di capitali dai paesi periferici seguita da crescente ricorso delle banche italiane e spagnole al finanziamento BCE a cui corrispondono crescenti passività verso la BCE via T2. 12 Una parte cospicua dei finanziamenti BCE provengono dall’operazione LTRO del dicembre 2011 in cui un trilione di euro è stato messo a disposizione delle banche al tasso dell’1% per tre anni. L’idea è che attraverso il ricorso a tali fondi le banche costituissero un cuscinetto di liquidità a garanzia dei prestatori, riaprissero i rubinetti del credito, sostenessero i titoli pubblici i cui rendimenti erano a livelli insostenibili. Il mancato intervento diretto della BCE a sostegno dei titoli sovrani, di cui tanto s’è scritto lo scorso anno, ha così condotto alla malsana situazione in cui sistemi bancari nazionali come quello spagnolo già pieni di guai propri 13 si riempiono di titoli di stato che, con spread rimasti a livello non sostenibile e che minano la solidità finanziaria degli stati, non rendono certo più solidi gli istituti bancari. Un vero pasticcio sorretto, ma in maniera balorda, dalla BCE.

I tedeschi sono preoccupati e temono che i loro crediti verso la BCE varranno carta straccia se l’UME salta. Hanno ragione, ma perché si sono opposti a soluzioni più ragionevoli?

La verità è che: “la Germania… ha realizzato una falsa prosperità finanziando in maniera folle il consumo di paesi desiderosi di acquistare beni tedeschi e di prendere a prestito da loro la moneta per farlo … La Germania ha auto-sostenuto il proprio cosiddetto miracolo economico. Si dimostrerà che non è stato affatto un miracolo una volta che si sarà tenuto conto delle perdite definitive per essersi comportati così “ (D.Alpert)

Che fare?

Tirando le fila, se la serie di sfortunati eventi accaduta nell’EZ e favorita dalla moneta unica (liberalizzazione finanziaria, stabilizzazione dei cambi, bassi tassi di interesse) fosse accaduta fuori del contesto di una unione monetaria, la crisi avrebbe avuto il suo ben noto corso, più o meno doloroso (svalutazioni, fallimenti, ripresa).

Se d’altronde, l’EZ fosse uno stato federale, la crisi avrebbe pure seguito percorsi ben noti, un po’ come la crisi americana. Il governo avrebbe imposto il riequilibrio delle finanze locali, la ristrutturazione, nazionalizzazione o chiusura delle banche insolventi, ma anche addolcito le conseguenze con cospicui trasferimenti dalle regioni più affluenti a quelle più povere.

L’Europa è in una situazione per cui la periferia né fallisce, né viene aiutata a risolvere la crisi, magari con qualche sacrificio ma con una prospettiva di sicura crescita. Si è fatto un gran parlare lo scorso maggio di una disponibilità del governo tedesco a far decollare un po’ di inflazione in Germania, sì da consentire alla periferia un po’ di ripresa di competitività, ma i dati sembrano per ora smentire questo indirizzo.

Una inflazione tedesca superiore a quella dei paesi periferici dovrebbe essere perseguita per un congruo numero di anni e accompagnata da un intervento diretto della BCE a ridurre gli spread sui titoli sovrani periferici ai livelli pre-2008 sdrammatizzando la situazione. Questo consentirebbe una stabilizzazione del rapporto debito pubblico/Pil nei paesi ove questo è più elevato, ciò che risulterebbe compatibile con politiche di bilancio espansive soprattutto nei paesi in surplus di PC. I trasferimenti finanziari, ma anche di buona amministrazione pubblica, dal centro verso la periferia dovrebbero essere accresciuti, per sostenere ricerca, istruzione, efficienza della pubblica amministrazione, risanamento ambientale e quant’altro. Il sistema finanziario andrebbe ri-regolato, consentendo ai paesi periferici la ricostituzione di istituzioni finanziarie pubbliche volte a sostenere politiche industriali attive.

La ragionevolezza di queste proposte si scontra col rifiuto tedesco, in certa misura comprensibile, a una maggiore inflazione, il che vorrebbe dire rinunciare al modello mercantilista. Si dice tuttavia che la Germania si renderà alla fine disponibile a una messa in comune di parte dei debiti pubblici in un “fondo di redenzione” e a un sostegno comune ai sistemi bancari vacillanti in cambio di un nuovo Trattato che ponga le finanze pubbliche nazionali definitivamente sotto il controllo europeo.

Purtroppo prima di giubilare alla maggiore integrazione europea si deve costatare che il fondo di redenzione altro non sarebbe che un più stringente “fiscal compact” in cui i paesi sarebbero costretti a redimere la propria quota di debito in 25 anni, mentre nulla i tedeschi si impegnano a fare per rilanciare la propria domanda interna. La periferia si vedrebbe condannata a un’eterna austerità essendo anche stata espropriata di ogni controllo parlamentare sulle finanze – avendo da tempo perso quello sulla moneta. (Si rammenti che debito e peccato si esprimono con il medesimo termine in tedesco).

Questo piano o è un protervo ultimatum imperialista tedesco, o a fronte del certo rifiuto francese a cedere la propria sovranità si tratta di un alibi di Berlino per non far nulla – e intanto si gode, grottescamente, un euro debole zucchero per il proprio export e tassi di interesse sul suo debito sovrano, bene rifugio per gli investitori, quasi a zero, uno schiaffo alla miseria, verrebbe da dire. Persino un disegno progressista che vedesse in cambio della rinuncia alle politiche di bilancio nazionali (tenute al pareggio), l’unificazione parziale dei debiti sovrani senza sciocchi impegni alla “redenzione”, la creazione di un bilancio federale volto al sostegno di domanda e investimenti e una BCE accomodante, si scontrerebbe con ulteriori difficoltà.

Siffatto disegno, sebbene un passo in avanti, ancora non affronta la questione di fondo di una periferia europea resa meno competitiva dalla moneta unica e dunque più povera. L’integrazione politica richiederebbe infatti un minimo di perequazione nei diritti sociali comportando dunque quella “transfer union” tanto temuta dai tedeschi.L’integrazione europea sarebbe dunque per loro sostenibile solo se si sancisse l’esistenza di paesi di serie A e paesi di serie B in termini di diritti sociali e lavorativi.

Secondo alcune opinioni desiderio della Germania è proprio di pre-costituirsi un retroterra di lavoro a buon mercato per meglio affrontare la sfida dei paesi emergenti (si veda il contributo di Paggi e d’Angelillo). In sintesi, a fronte di una inaccettabile maggiore inflazione in Germania, o si attua una “transfer union”, o si accetta un “European divide”, o si rompe (vedi qui e qui).

Raccontavano Frenkel et al alcuni anni fa a proposito delle politiche adottate da de la Rùa, uno dei Presidenti argentini che si susseguirono prima del fallimento del 2002, politiche ancora ispirate al famigerato Presidente Carlos Menem, beniamino del FMI: “Il governo sostiene che un ulteriore perseguimento della politica fiscale rafforzerà la fiducia, e conseguentemente il premio per il rischio cadrebbe tirando giù i tassi di interesse. Come risultato, la spesa domestica si riprenderebbe spingendo l’economia fuori della recessione. I bassi tassi e la crescita del PIL ristabilirebbero il pareggio di bilancio, così chiudendo un circolo virtuoso”. Il risultato di tali politiche fu la peggiore recessione dal primo conflitto mondiale. La filosofia della “credibilità” è la medesima di Mario Monti.

Rimuovere Monti e instaurare un governo progressista di forte ispirazione keynesiana nel pretendere il sostegno alla domanda aggregata a livello europeo e il mutamento di status della BCE, e che adotti a livello nazionale misure di politica industriale pubblica e distributiva volte a sostenere capacità produttiva ed equità sociale, sarebbe il primo passo di una sinistra minimamente responsabile verso il proprio paese. Questo ridarebbe anche fiducia nella politica. Naturalmente, a fronte del rifiuto degli altri paesi di un pacchetto di misure seriamente volte alla crescita europea, non rimarrebbe che la strada del ritorno alla piena sovranità monetaria.

Annunci